本文摘要：一、融资铜的兴亡　　一方面，金融危机过后，中国经济在2009年以来完全恢复两位数的高速快速增长，经济高速快速增长造就了大宗商品市场需求，中国铜市场需求仍然倚赖进口，而铜的持续紧缺推展价格上升，2011年伦铜超过1万美元/吨高位；另一方面，中美的极大利率差使得融资贸易在2011年开始风行。

一、融资铜的兴亡　　一方面，金融危机过后，中国经济在2009年以来完全恢复两位数的高速快速增长，经济高速快速增长造就了大宗商品市场需求，中国铜市场需求仍然倚赖进口，而铜的持续紧缺推展价格上升，2011年伦铜超过1万美元/吨高位；另一方面，中美的极大利率差使得融资贸易在2011年开始风行。金属铜因为其单价低、金融属性强劲而被作为常用的贸易融资工具，贸易商找到，铜具备其他商品不具备的优点规格标准、不易所求、不易储存、下游市场需求平稳，仓库管理比较规范，在2012年之后，铜作为大宗商品之王，被贸易商开始普遍用于融资贸易。铜贸融资主要采行3个模式展开：信用证进口模式、仓单质押模式和融资平台模式。

这三种模式中，运用最少的是信用证进口模式。　　基于价格上涨及国内铜紧缺，铜融资贸易除了监管方面的制约因素外，或许没其他障碍，因此，这使得大量铜从境外涌进，近几年精铜净进口量基本保持在300万吨以上高位。

从库存方面来看，保税区库存由2012年年初的40万吨减至2013年的100万吨，此时库存动向主要由全球各地流向到中国上海等地的保税区，而保税库的库存最后不会被进口到国内，被中国可观的市场需求所消化。　　然而，2013年5月外管局针对欺诈贸易而实施的20号文政策对融资贸易导致一定影响，政策引起很多中小银行对信用证展开容许，且在2014年6月青岛港事件之后，外资银行也对融资贸易强化了监管；而2015年开始，人民币超越刚性贬值，经常出现倒数暴跌，楼市股市均有动荡的现象，融资铜所带给的资本很难在房地产和地方城投等项目上提供较慢的报酬，甚至一度损失惨重，这就为融资铜带来了极大的风险，这也造成了贸易商大批的破产解散，目前融资铜贸易在一定意义上早已可以指出是一种一般贸易了。

　　在美国加息周期下，中国降息更进一步削减了内外利差，未来融资铜可操作性将主要各不相同沪伦现铜比价与保本比价之间的关系。　　二、融资贸易由套利向套汇改变　　人民币国际化背景下， 2015年8月11日中国实行汇改。

而大宗商品的境内外比价关系只不过主要体现的就是美元对人民币的汇率关系，由于大宗商品融资和贸易力量的不存在，比价关系反应得也很很快。因此，人民币汇率构成机制的改变后，铜内外比价的很快走高，使得进口精铜的盈利窗口关上，大量的铜从保税区及LME仓库涌进上海仓库。　　在对人民币升值的忧虑和消费旺季的预期的推展下，上海交易所铜库存从2015年7月的10.3万吨减至2016年3月的38.6万吨，增量约28.3万吨， LME交易所则从34.5降到14.5万吨，降幅约20万吨，而作为蓄水池的保税区仓库，库存也从2015年6月份的65万吨降到2016年3月的53万吨，降幅12万吨。

因此，近期库存流动方向主要从LME仓库及保税区流向到上海交易所仓库。　　三、加工手册不会造成铜大量出口？　　经过5个月的时间，对人民币升值的忧虑情绪逐步减轻和消失。2016年一季度开始，人民币也由升值改以贬值，前期大量进口铜对国内价格导致一定压制，使得比价上行，进口新的改以亏损。为回避进口精铜矿冶金业务的比价亏损，享有加工手册的铜企业开始著手出口，但就让被市场空头们图形称之为是中国铜消费惨淡，中国大量的铜库存将泉水，从而不会对全球市场导致冲击。

市场信心因此遭到了压制。　　由于国内价格是含税价，而境外是不含税价，因此，以一般贸易方式出口精铜，将分担增值税部分的亏损；而采行进料加工贸易方式，由于购销皆以美元承销，理论上可以回避铜境内外的比价损失。　　而企业自由选择加工手册意味着是一种应付比价形势的市场化不道德，同时也为精铜进口和出口的双向流动获取了机会。　　首先，从目前获批的10家主要冶炼厂来看，配额的量十分受限；此外，大型冶金宽对于经销基本都用长单瞄准，归属于平衡状态。

加工手册意味着是作为一个回避比价亏损的选项，即使部分企业大量出口，那该企业终将从国内市场出售同等数量的铜来符合宽单客户。因此，获批的10家主要冶炼厂即使出口，对境内外市场的影响也并不大。同时，出口将减少精铜的双向流动，为市场有可能带给更好的套利机会。

　　四、流动库存仍在低位，低库存忧虑不足为虑　　每年一季度，美国天气广泛不欠佳，而中国亦正处于春节期间的消费淡季，在此周期下，全球精铜库存一般呈现出减少状态。2016年一季度，三大交易所库存及保税区库存从2015年四季度的93.4万吨减至113.3万吨，减少近20万吨，如果我们总结2014年和2015年同期，则是分别减少了18和36.7万吨，可见今年全球精铜库存增幅只不过是较为保守的；此外，目前三大交易所及保税区库存总和为105.7万吨，正处于近4年历史低位，比2013年2月的172.9万吨整整增加了67.2万吨。　　二季度开始，随着政府的各项性刺激政策及大型项目相继上码，同时铜消费转入传统旺季，预计下游市场需求将渐渐恶化，企业补库和开工率的提高，也将使得全球总的精铜的库存再次改以上升，就像往年一样。　　综合来看，近年来由于铜的融资套利贸易及套汇贸易的不存在，国内外库存的变动更为显著，精铜也由单向流动（进口）变成双向流动，目前三大交易所和保税区总库存依然保持在近四年低位，在消费旺季到来之际，全球精铜总库存也将再次改以上升。

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